仙鹤股份拟再投80亿落户造纸大省山东
继在广西和湖北投资百亿级项目后，12月17日，仙鹤股份（603733.SH）再度宣布拟投约80亿元进军山东。公司相关负责人受访表示，全国布局是公司战略，山东作为北方门户及造纸大省有其战略意义。
公告显示，仙鹤股份与山东莱州市政府签订意向协议，拟建设年产80万吨纸浆纤维制备项目和年产120万吨高性能纸基新材料项目，预计在十四五规划期内（2021-2025年）完成。
财联社记者注意到，公告中提到纸基新材料项目中“40万吨/年为现有生产线技改”。对此是否意味还将有并购动作，前述负责人未作回应。
公司近期接受调研时曾表示，要在国内不同区域进行布点，实现本地化产能，也要围绕上下游产业链，在浆厂布局、企业并购和国际公司合作等领域寻求机会。
仙鹤股份(603733)：拟建莱州200万吨浆纸项目 规模扩张再加速
类别：公司 机构：浙商证券股份有限公司 研究员：史凡可/马莉/傅嘉成 日期：2021-12-20
报告导读
公司发布公告：公司与山东莱州市人民政府签订投资意向协议，拟投资约80 亿人民币，以技改、新建形成年产200 万吨高性能纸基新材料及纤维制备项目。
投资要点
拟投80亿元建设莱州200万吨浆纸项目，品类&规模扩张进程加速根据投资意向协议，公司拟投资约80 亿元人民币用于莱州市高性能纸基新材料产业园项目，拟通过技改、新建形成200 万吨高性能纸基新材料及纤维制备项目，包括：（1）80万吨浆：40万吨化学浆+40万吨化机浆；（2）120万吨纸：
（a）40 万吨产线为收购生产线技改而成，预期将于近期落地；（b）15 万吨装饰纸基材料，为夏王预备项目；（c）30万吨特种纸；（d）35万吨特种食品卡纸材料，包括液体牛卡和2C品类。主投资项目及配套的辅助项目拟分二期建设，力争在十四五规划期内（2025年）完成投资。莱州基地新增产能推动公司品类&规模持续扩张，有效缓解22H1高基数下的增速压力；同时，莱州基地临海运输便利，将加强公司全国区位布局，提升北方市场服务效率。本次新项目再次彰显仙鹤扩张决心，持续看好公司未来成长性。
四大基地协同发展，迈入以销定产的高速扩张期20 年末至21 年初公司陆续发布大产能新项目规划，广西（250 万吨林浆纸）、湖北（250 万吨林浆纸）、莱州（200 万吨林浆纸）协同浙江、河北基地，全国布局趋于完善，（1）广西三江：总投资118 亿元，主体项目包括100 万吨化学浆、50万吨化机浆、100万吨纸。一期50万吨浆、20万吨纸将于23年末投产。
（2）湖北荆州：总投资100 亿元，主体项目包括90 万吨浆、140 万吨纸、20万吨涂布加工纸；（3）山东莱州：总投资80 亿元，主体项目包括80 万吨浆、120万吨纸。综上，合计320万吨浆、360万吨纸产能，系特种纸行业规模扩张最大、速度最快的企业。截止至2021 年末，公司产能合计10 万吨浆、110 万吨纸（含夏王），22年上半年莱州40万吨放量、年中30万吨食品卡项目投产，公司正式迈入以销定产的高速扩张期，持续看好公司业绩高增。
价格坚挺&浆价下行，吨净利有望环比向上
（1）利：特种纸下游景气较高，Q3 浆价回落周期内纸价依然表现坚挺、9-10月限产催化下实现小幅提价，Q4整体纸价表现较Q3持平向上；成本端来看，5月起浆价渐进下行周期，Q3高价浆压力最高点已过，Q4用浆成本边际下行，能源成本整体可控，成本环比有 所节降。综合来看，纸价持平略升、成本边际下行，吨净利有望环比向上。（2）量：需求景气较优下出货延续较好表现，前期库存备货抵消双控限产影响，预期Q4销量环比提升，业绩延续亮眼兑现。
盈利预测及估值
公司卡位大消费，扩张进程持续加速，成长性优越。我们预计公司2021-2023年实现收入69.98、106.14、129.26亿元，同比增长44.49%、51.67% 21.79%；归母净利润12.51、16.08、19.63亿元，同比增长74.40%、28.57%、22.06%，对应 PE分别为22.33X、17.37X、14.23X，维持买入评级。
风险提示
原材料价格波动、能源成本波动、下游需求景气波动、投产进度不及预期
仙鹤股份(603733)：2022年盈利有望超预期 产能扩张凸显龙头价值
类别：公司 机构：中国国际金融股份有限公司 研究员：龚晴/吕沛航/陈彦/杨茂达 日期：2021-12-20
公司近况
12 月18 日，公司公告拟投资80 亿元建设山东莱州项目：公司拟通过技改、新建形成年产200 万吨高性能纸基新材料及纤维制备项目，其中技改项目为40万吨现有生产线；新建项目包括40 万吨化机浆、40 万吨化学浆、15 万吨装饰纸基材料、30 万吨特种纸基材料及35 万吨特种食品卡项目。我们认为此次投资有望弥补公司在山东地区产能布局空白，加强淮海及华北市场辐射。
评论
4Q21 盈利有望维持强劲，2022 年盈利仍有超出市场预期可能。自10 月旺季以来，公司部分产品500 元/吨涨幅已顺利落地，同时成本端煤价及浆价较3Q21 均明显下滑、压力边际释放，我们看好4Q公司盈利维持强劲。据公司公告，常山基地年产4 万吨项目于11 月投产，投产即实现满产；夏王年产7万吨高档装饰原纸产线投放在即，公司提前为夏王代工以培育市场，我们看好夏王产能投产后迅速达产、贡献丰厚投资收益；此外我们认为公司计划于2022 年投产的30 万吨高毛利食品卡有望重塑市场对仙鹤认知，同时我们认为2022 年浆价在全球流动性收紧、新增木浆产能投放情况下有望回调，煤价中枢亦有望较2H21 回落，2022 年公司盈利仍有超出市场预期空间。
渠道粘性强、周期属性淡化，新基地打开成长空间。不同于传统大纸，特种纸具备强定制化、高功能化属性，龙头大多采用直销+以销定产销售模式，故仙鹤渠道黏性较强，一方面公司具备快速传导上游成本压力的能力，另一方面在浆价低位时，若下游需求仍相对旺盛，公司亦能维持“量增价稳”，公司整体呈现明显更弱的周期属性及更坚挺的盈利能力。2020 年底至今，仙鹤公告拟建设广西来宾、湖北荆州及山东莱州三大产能基地，中长期拟建设纸+浆产能超600 万吨（当前公司及夏王的纸+浆产能约120 万吨）；同时考虑中期地方政府对于自备电厂、工业用地、环保能耗管控可能持续趋严、新增产能或主要集中于大厂，若公司当前规划产能顺利落地，我们看好仙鹤凭借扩产先发优势加速全国产能布局、持续获取市场份额、巩固特纸龙头地位。
品类扩张注入成长新动能，纸浆布局奠定中期成本优势。我们预估未来五年公司产能扩建空间接近200 万吨，主要集中于日常消费类、食品及医疗包装用纸、烟草包装用纸等，其中公司计划2022 年投产的30 万吨食品卡本质仍为高毛利特种纸，不会明显增加公司盈利周期波动；同时公司积极与中烟子公司合作开发HNB新型烟草缓释材料、并与国外著名烟草龙头建立稳定合作关系，未来有望受益我国HNB市场开放以及进军海外传统烟草市场机遇。此外公司中长期规划在广西/湖北/山东投建150/90/80 万吨配套纸浆产能，我们预计到2025 年公司纸浆自给率~50%，有望进一步打开公司降本空间。
估值与建议
由于调整公司明年成品纸销量假设，我们维持2021 年盈利预测不变、上调22e净利润3%至15.2 亿元，当前股价对应22 年P/E 18.4x；我们维持跑赢行业评级和目标价56 元，对应22 年P/E 26x，隐含42%上行空间。
风险
产能投放不及预期风险；木浆价格超预期下跌风险；行业竞争加剧风险。
